同じ資産でも異なるチャネル間で利回りが大きく異なることがよくあるが、これは数字が高い方のチャネルが「お得」ということを意味するのか？
直接そのようには比較できない。なぜなら、異なるチャネルの利回りはそれぞれまったく異なる性質のリスクに対応しており、数字の高低そのものに比較可能性がないからだ。レンディングチャネルの利回りは市場の借入需要を反映しており、理論上トークン価格のボラティリティは関与しない。流動性提供の利回りは、まずインパーマネントロスを差し引いて初めて本当の純収益となり、額面上の数字はしばしば過大評価されている。ステーキング系の利回りはスラッシングリスクを負った対価である。単純に数字の高低を比較することは、銀行の定期預金金利と株式の配当利回りを比べて「どちらがお得か」を論じるようなものであり、両者の背後にあるリスク構造がまったく異なることを見落としている。
より意味のあるやり方は、まず自分がどの種類のリスクを負う意思があるか（借り手のデフォルトリスク、価格変動リスク、あるいはバリデーターの行動リスク）を確認し、その同じリスクカテゴリーの中で異なるプロトコルやチャネルの利回りを比較することである。それこそが本当に同種のものを比較していると言える。
流動性提供の収益がインパーマネントロスを差し引く必要があるなら、実務上、あるプールが投入するに値するかどうかをどう判断すればよいか？
最初に確認すべき指標は、プール内の2つの資産の価格相関性である。価格の動きが高度に連動する資産ペア（2種類のステーブルコイン、あるいはETHとstETHのような同一資産の異なるラップ版など）は、両者の相対価格が激しく変動することが少ないため、インパーマネントロスの発生余地はもともと限られている。逆に、価格の動きが完全に独立しており、両方ともボラティリティが高い資産ペアは、インパーマネントロスの潜在的な規模がはるかに大きく、実際に採算を取るにはより高い手数料収入が必要になる。
2つ目に確認すべき指標は、そのプールの実際の取引量とロックされている総額の比率である——取引量が資金規模に対して高いほど、流動性1ドルあたりに分配される手数料も多くなる。これが、同じボラティリティの高い資産ペアであっても、取引が活発なプールと閑散としたプールとでは、実際の純収益が大きく異なりうる理由である。インターフェースに表示される年率の数字だけを見るのではなく、この2つの指標を直接確認することで、その収益がインパーマネントロスを差し引いた後も本当に割に合うのかを、より正確に判断できる。
ステーキング収益もrestaking収益も「リスクを負ったことへの対価」だと言われているが、実際に負っているリスクには具体的にどんな違いがあるのか？
ネイティブステーキングが負うリスクは比較的シンプルであり、主に〈[[validator-slashing-mechanism-how-to-avoid-penalty]]〉で扱ったスラッシングリスクである——委任先のバリデーターが二重署名やサラウンド投票といった明確な違反行為を発動させない限り、資産が基本的に没収されるリスクはなく、リスクの源泉は単一のプロトコル、単一の層に集中している。
Restakingが負うリスクはこれに積み重なっている：資産はネイティブステーキング層のスラッシングリスク、EigenLayerのコアコントラクトのリスク、委任先のオペレーターが同時にサービスを提供している各AVSそれぞれのペナルティ条件のリスクに同時にさらされている。さらに流動性再ステーキングトークンをレンディングプロトコルに預けてレバレッジを重ねれば、そのレンディングプロトコルと清算オラクルのリスクも加わる。これがrestakingが通常ネイティブステーキングよりも高い利回りを提供する理由でもある——この追加の収益は、本質的には「この追加で積み重なった複数の層のリスク」に対して市場がつけた値段であり、何もないところから現れた報酬ではない。〈[[restaking-risk-contagion-kelp-dao-case-study]]〉で扱ったKelp DAO事件は、まさにこの積み重なったリスクが実際に連鎖反応を引き起こした事例である。
もし比較的シンプルでリスクが理解しやすいオンチェーン収益チャネルから始めたいなら、この4つのチャネルのうちどれから始めるのが適切か？
リスク構造の透明性と検証可能性という観点から見ると、ステーブルコインのレンディングは比較的取り組みやすい入門チャネルである——収益は市場の借入需要を直接反映し、資金利用率とリアルタイムの金利をオンチェーンで直接確認でき、トークン価格のボラティリティは関与せず、リスクは主にプロトコル自体のスマートコントラクトのセキュリティという一つの側面に集中しており、比較的評価しやすい（そのプロトコルがどれくらいの期間運営されているか、著名な機関によるコード監査を受けているか、過去に重大なセキュリティ事件が発生したことがあるかなどを確認する）。
流動性提供を入門として考えるなら、2つの資産の価格が高度に連動するステーブルコインペアのプールを優先的に検討しよう。この種のプールはインパーマネントロスのリスクが比較的限定的であり、収益構造もレンディングと同様に理解しやすい。ネイティブステーキング（特に知名度が高く長期にわたって検証されてきたプロトコルを通じたもの）もリスクが比較的単一で、主にスラッシングというこの一つの層である。Restakingとレバレッジを重ねた流動性提供戦略については、関わるリスクの層がより多く、互いの関連性もより複雑であるため、最初の3つのチャネルそれぞれのリスク構造を十分に理解した後で、さらに挑戦するかどうかを評価する方が適している。
オンチェーン収益はしばしば「コインを置いておくだけで増える」と宣伝され、インターフェースに表示されるAPY（年利回り）は銀行の定期預金と何ら変わらないように見える——しかしこの比較自体が混乱の始まりである。銀行の利息は預金を他者に貸し出してスプレッドを得ることに由来し、その裏には預金保険と規制がある。オンチェーンの「利息」は、チャネルによって異なる、まったく別のメカニズムに由来する——一部のチャネルは本当にサービス提供の対価として報酬を支払っているが、別のチャネルは特定のリスクを負ったことへの補償に近い。受け取ったお金が実際にどこから来ているのかを見極めることは、その収益が割に合うかどうかを判断する第一歩であり、「なぜこのAPYは特に高いのか」という問いを本当に見抜くための唯一の方法である。
レンディングプロトコル（AaveやCompoundなど）の仕組みは、伝統的金融の運用に最も近い：資産をプロトコルの資金プールに預け、他のユーザーが別の資産を担保としてそのプールから預けた資産を借り、利息を支払う。プロトコルが手数料を差し引いた後、その利息はそのプールに供給しているすべての出し手に分配される。つまり受け取る収益は、「その特定の資産をどれだけの人がどれだけの利息を払ってでも借りたいと思っているか」を直接反映しており、借入需要が高くプール内の資産が希少であるほど金利は上がる。これが同じプロトコル内でも資産によって借入金利が大きく異なる理由でもある。このチャネルの収益源は比較的透明で検証可能である：現在の資金利用率（預金のうちどれだけの割合が実際に借りられているか）とリアルタイムの金利をオンチェーンで直接確認でき、通常トークン価格のボラティリティリスクは伴わない。主なリスクはプロトコル自体のスマートコントラクトのセキュリティと、借り手の担保価値が下落した際に清算メカニズムが正しく機能するかどうかに集中する。
2種類の資産を一定の比率でオートメイテッド・マーケットメーカー（AMM、UniswapやCurveなど）のプールに預けると、他のユーザーがそのプールに対してトークンの交換を行い、あなたはすべてのスワップから手数料の一部を受け取る——これが流動性提供（LP）収益の主な源泉であり、本質的にはそのプールの取引量に比例する。取引量が多いほど、受け取る手数料も多くなる。しかしLP収益には、マーケティングの謳い文句でしばしば軽視される重要なリスクがある。「インパーマネントロス」（impermanent loss）である：プール内の2つの資産の相対価格が変動すると、実際に引き出せる資産の価値は、両方の資産を単純に保有し、プールに預けなかった場合よりも低くなる可能性がある——これは理論上稀に起きる事象ではなく、AMMの設計上ほぼ構造的に不可避な現象であり、変動の幅は価格変動の度合いによって異なるだけである。これが、多くのステーブルコイン同士のプール（USDC/USDTなど）が比較的低リスクである理由でもある。両資産の価格が既にほぼ同じ水準で推移しているため、インパーマネントロスの発生余地が限られているからだ。逆に、ボラティリティの高い資産同士のペアのプールでは、手数料収入からインパーマネントロスを差し引いて初めて、本当の純収益となることが多い。
サイト内の記事〈[[validator-slashing-mechanism-how-to-avoid-penalty]]〉で扱ったように、プルーフ・オブ・ステークチェーンのステーキング収益は、本質的にバリデーターがネットワークのセキュリティサービスを提供することへの対価であり、資金源には新規発行されるトークン（ブロック報酬）とユーザーが支払う取引手数料が含まれる——これは「利息」というより、資産が「スラッシングされる可能性がある」というリスクを負ったことに対して得る報酬である。流動性ステーキングトークン（stETHなど）は、ネイティブステーキングの資金がロックされて動かせないという問題をさらに解決し、ステーキング収益を得ながら、そのトークンを他のDeFiプロトコルでも重ねて活用できるようにする——しかしこれは追加のリスク層も背負うことを意味する：このトークンが安定して原資産と等価での交換を維持できるか（デペッグリスク）、このトークンを発行するプロトコル自体にスマートコントラクトの脆弱性がないかである。
サイト内の記事〈[[restaking-risk-contagion-kelp-dao-case-study]]〉でより深く扱ったように、restakingは既にステーキング済みの資産を、EigenLayerのようなプロトコルを通じて他の「アクティブ検証サービス」（AVS）のセキュリティ提供に再利用し、追加の利回り層を得る——この追加利回りの性質は、ネイティブステーキング収益と同様、追加のリスクを負ったことへの報酬である。違いは、今回負っているリスクが複数の独立したシステムにまたがって積み重なっており、いずれか一つの箇所で問題が起きれば、全体が巻き込まれる可能性がある点だ。
見出しのAPYを追いかける前に、それが実際にこの4つのチャネルのうちどれに由来するのかを遡って確認しよう——ステーブルコインのレンディング金利とボラティリティの高いペアのLP金利が、インターフェース上で同じパーセンテージを示していても、まったく同じ種類の収益ではなく、両者を同一視することが、そもそもメカニズムに構造的に組み込まれていた損失に驚かされる典型的な原因である。ある金利が同じチャネル内の他のものと比べて特に高く見える場合、それはめったにタダ飯ではない——通常、そのプロトコルがより新しく実戦での検証が不十分であるか、原資産のボラティリティがより高いか、あるいはその利回りがいつでも削減されうるトークンインセンティブによって一部補助されていることを意味する。資金を投じる前に、そのどれに当てはまるのかを確認しておこう。事後ではなく。